Ha pasado casi un año desde que la Oficina de Análisis Económico, que estima el producto interno bruto, Anunciado que el PIB real había disminuido en los dos trimestres anteriores, un fenómeno que se describe ampliamente, aunque incorrectamente, como la definición oficial de una recesión.
Los derechistas tuvieron un día de campo, alardeando sobre la “recesión de Biden”. Pero no fue sólo una cosa partidista. Incluso los pronosticadores que sabían que las recesiones están definidas por múltiples indicadores y que Estados Unidos aún no estaba en una recesión, comenzaron a predecir una en el futuro cercano. Como Mark Zandi de Moody’s Analytics, uno de los pocos escépticos destacados de la recesión, Ponlo:: “Todo el mundo en la televisión dice recesión. Todo economista dice recesión. Nunca he visto algo así”.
A fines de 2022, los miembros del comité de la Reserva Federal que establece la política monetaria estaban prediciendo una tasa de desempleo del 4,6 por ciento a finales de 2023; meteorólogos privados pronosticaban un 4,4 por ciento. Cualquiera de estos pronósticos habría implicado al menos una recesión leve.
Para ser justos, no sabemos con certeza si estas predicciones serán falsas. Pero con el desempleo en junio recién 3,6 por cientoigual que hace un año, y el crecimiento del empleo sigue siendo lento, la economía tendría que caer por un precipicio muy pronto para corregirlos, y hay pocos indicios en los datos de que eso suceda.
Así que parece que los economistas hicieron una mala llamada de recesión. ¿Por qué estaban equivocados?
Una respuesta podría ser preguntar por qué alguien esperaría que lo hicieran bien. Hace unos años, el Fondo Monetario Internacional hizo un estudio sistemático de la capacidad de los economistas para anunciar recesiones por adelantado, y básicamente descubrió que nunca tienen éxito. Como señalaron irónicamente los autores, había poco que elegir entre pronósticos privados y oficiales: «Ambos son igualmente buenos para pasar por alto las recesiones».
En cierto modo, sin embargo, el estudio del FMI no es tan relevante para lo que acabamos de ver. Los autores encontraron muchos ejemplos de recesiones que ocurrieron pero que los pronosticadores no pudieron predecir; lo que estamos viendo ahora es una recesión que los pronosticadores predijeron pero no sucedió. Entonces, ¿de dónde viene este pesimismo casi unánime pero, como resultado, injustificado?
Sé que al menos algunos pronosticadores estaban mirando un determinado indicador financiero: el diferencial entre los bonos a corto y largo plazo. Una curva de rendimiento invertida, en la que los bonos a largo plazo pagan un interés más bajo que los bonos a corto plazo, históricamente ha pronosticado recesiones, como queda claro si observa los años en que eso sucedió en el siguiente gráfico:
Pero el significado de una curva de rendimiento invertida es ampliamente malinterpretado. no lo hace causas a la recesión En cambio, es una predicción implícita sobre la futura política de la Fed, es decir, que la Fed reducirá drásticamente las tasas en el futuro, presumiblemente para combatir una recesión cada vez más profunda. Así que la curva de rendimiento invertida no era realmente una evidencia independiente, sino un reflejo del mercado del mismo consenso de que «se avecina una recesión» que estabas escuchando en la televisión por cable.
Entonces, ¿de dónde vino ese consenso? Dejando a un lado todas las afirmaciones de que «el socialismo de Biden hundirá la economía», creo que es justo decir que la mayoría de los economistas aceptaron la opinión de que estábamos viendo una repetición de principios de la década de 1980. Lo que sucedió entonces fue que, ante la alta inflación, la Fed subió bruscamente las tasas de interés, provocando una recesión; esta recesión redujo la inflación, y la Fed luego cambió de rumbo, recortando las tasas nuevamente:
De hecho, la Fed, una vez más, ha elevado las tasas de forma drástica para combatir la inflación. Pero los acontecimientos desde entonces no han seguido el guión de dos maneras diferentes.
Primero, esos aumentos de tasas hasta ahora no han logrado producir una recesión. En cambio, la economía ha sido notablemente resistente. Las tasas de interés hipotecarias, posiblemente el lugar más importante donde la goma de la política monetaria se encuentra con el camino, se han disparado durante el último año y medio:
Sin embargo, el desempleo no ha aumentado significativamente en absoluto, que no es lo que la mayoría de los economistas, incluido yo mismo, habrían predicho. ¿Por qué no?
Parte de la respuesta puede ser que la demanda de viviendas aumentó en 2021-22, en gran parte como resultado del aumento del trabajo remoto, y que este aumento en la demanda ha silenciado el impacto negativo habitual de las tasas más altas. Esto es especialmente cierto para las viviendas multifamiliares, donde los altos alquileres han dado a los desarrolladores un incentivo para seguir construyendo a pesar de los mayores costos de endeudamiento.
Otra parte de la respuesta puede ser que las políticas industriales de la administración Biden (en efecto, los subsidios para semiconductores y energía verde) han provocado un auge en la inversión no residencial, especialmente en la fabricación. Los números aquí realmente están comenzando:
También puede haber otros factores, como todos los «viajes de venganza» que los estadounidenses han estado haciendo a medida que se desvanece el miedo al covid-19. Cualesquiera que sean las razones, la economía ha hecho caso omiso de las tasas de interés más altas en una medida que pocos esperaban.
Ahora, podría pensar que esto significa que la Reserva Federal tendrá que aumentar aún más las tasas de interés. Después de todo, ¿no necesitamos una recesión para frenar la inflación? Pero aquí está el otro lugar donde las cosas se han salido del guión: a pesar del crecimiento constante del empleo y el continuo bajo desempleo, la inflación de hecho se ha subsidiado. Esto es cierto incluso si observa medidas que intentan excluir factores transitorios. Mi medida preferida en estos días es «supercore», que excluye alimentos, energía, automóviles usados y vivienda (porque las medidas oficiales de costos de vivienda aún reflejan un aumento de alquileres que terminó hace un año):
Esta es la medida que miraré cuando lleguen las nuevas cifras de inflación mañana. (PD: la Fed tiene una medida diferente de supercore, servicios no relacionados con la vivienda, pero cuando observa los detalles de ese indicador, es un desayuno de perros de componentes mal medidos que me resulta difícil tomar en serio).
En cualquier caso, algo realmente extraño ha sucedido. No puedo pensar en otro ejemplo en el que haya un consenso tan universal de que la recesión era inminente, pero la recesión pronosticada no llegó.
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